Les trackers seront-ils à l’origine de la prochaine crise financière ?

Le Revenu – le 24 novembre 2019 :

Les trackers ou fonds indiciels répliquent la performance d’un indice boursier. Liquides et peu chargés en frais ils ont le vent en poupe. Mais les caractéristiques particulières de ces produits pourraient en faire le maillon faible du système financier en cas de forts mouvements de ventes. L’analyse de Xavier Sitbon, senior manager de Groupe Square.

L’autorité européenne des marchés financiers, ESMA, a publié début septembre ses guidelines pour les tests de résistances, plus connus sous le terme de «stress test», applicables à la gestion d’actifs. Ces tests consistent à simuler l’impact que peut avoir un fort mouvement de rachats de parts de fonds sur le fonds lui-même et sur le marché.

La question que pose l’ESMA, via ces tests, est de vérifier la capacité des fonds, et du marché, à absorber un mouvement de rachat important sur une période courte, sans faire artificiellement baisser les prix des actifs vendus.

Les fonds qui souhaitent vendre rapidement des actifs sur le marché peuvent en effet être confrontés à une absence d’acheteurs et donc faire artificiellement baisser les cours.

En quoi les fonds indiciels sont plus concernés que les autres ?

L’ESMA a réalisé ce test de liquidité sur un échantillon de 6.000 fonds et en a conclu que la capacité des fonds à absorber un choc de rachats de parts dépend de la stratégie de réponse au mouvement de rachat. L’ESMA a simulé 2 stratégies :

– La stratégie «waterfall» selon laquelle, en cas de fort rachat de part, le gérant vend prioritairement les actifs les plus liquides de son portefeuille. Dans ce cas, l’ESMA a conclu que les fonds seront capables d’absorber un choc.

– La stratégie «slicing» selon laquelle le gérant doit, afin de conserver la structure de son portefeuille, vendre une proportion équivalente de chacun de ses actifs. Cette stratégie implique que, si le portefeuille contient des actifs peu liquides, le gérant devra tout de même les vendre sur le marché. Or les ventes forcées sur des actifs illiquides engendrent techniquement une baisse artificielle des cours de ces actifs. La baisse des cours pouvant elle-même engendrer un second mouvement de rachats de parts et un phénomène de contagion.

Or, les fonds indiciels (ou trackers) obligent les gérants à acheter et vendre les actifs de leur portefeuille dans les proportions exactes de l’indice qu’ils répliquent afin de réduire leur «tracking error».

Ces fonds sont donc naturellement les plus exposés à un choc de rachat de parts car ils ne laissent aucune marge de manoeuvre aux gérants. Ces trackers sont d’autant plus menacés s’ils sont exposés à des titres peu liquides.

Comment pallier ce risque ?

Il n’y a pas de méthode magique. Les fonds peuvent établir des règles de lissage des retraits afin de se prémunir contre un choc de rachat massif.

Cependant, leur succès provient justement de la liquidité qu’ils affichent, souvent d’un jour ouvré.

Les fonds présentent-t-ils un risque systémique ?

Lorsqu’on parle de crise systémique, on pense prioritairement aux grands établissements bancaires.

Toutefois, des événements liés aux fonds ont déjà eu lieu : en 1998, la faillite du fonds LTCM a nécessité un plan de sauvetage organisé par la Fed qui craignait justement que la crise du fonds LTCM n’engendre l’effondrement du système bancaire. Et plus récemment, ce sont les fonds monétaires qui ont propagé la crise des subprimes en une crise de liquidité.

La crise des subprimes était en effet restée cantonnée au seul secteur des crédits hypothécaires jusqu’à ce que BNP Paribas ne suspende les rachats de part aux investisseurs de 3 de ses fonds monétaires, initialement présentés comme ultra liquides.

L’encours des fonds indiciels est en progression continue et a atteint 5.600 milliards de dollars en 2019 contre 800 milliards en 2008. Leur faible capacité de résistance à un mouvement de rachat en font un maillon faible et donc dangereux du système financier.

Par Xavier Sitbon, senior manager Square

 

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